La estrategia oficial apunta a reducir las obligaciones que quedarán para después de los comicios y llegar a 2027 con un calendario financiero más ordenado. Sin embargo, la menor demanda por bonos duales y el aumento de las tasas comienzan a generar señales de alerta.
Una de las prioridades del equipo económico durante este año fue extender los vencimientos de la deuda en pesos para evitar mayores dificultades en los meses previos a las elecciones. El objetivo es llegar a los comicios con el calendario de obligaciones lo más despejado posible, tanto en moneda local como en dólares.
Un informe de Delphos Investment señaló que la proporción de vencimientos posteriores a las elecciones pasó del 18% al 45%. Además, durante las últimas diez licitaciones, el Gobierno adjudicó en promedio el 40% del valor efectivo en ese segmento.
Sin embargo, en la última licitación, realizada el miércoles pasado, el Tesoro decidió moderar el proceso de extensión. Si bien logró renovar la totalidad de los vencimientos en pesos correspondientes a esa semana, optó por colocar títulos de corto plazo, con vencimientos ubicados antes de las elecciones presidenciales.
La estrategia busca evitar que se repita el escenario de 2019, cuando el Gobierno de Mauricio Macri avanzó con un reperfilamiento de la deuda en pesos después de las PASO. El temor de los inversores ante el resultado electoral de aquel momento provocó una fuerte dolarización de carteras y redujo la disposición a renovar las posiciones en moneda local.
El entonces ministro de Economía, Hernán Lacunza, defendió recientemente aquella decisión al considerar que la alternativa habría implicado una fuerte emisión de pesos y sus posibles consecuencias sobre la inflación.
El costo de extender los vencimientos
Para evitar una situación similar, el Gobierno concentró sus esfuerzos en trasladar los vencimientos hacia después de las elecciones. Pero esa estrategia tiene un costo: el Tesoro debe ofrecer tasas más elevadas y productos con mayor atractivo para convencer a los inversores de mantener sus posiciones durante períodos más extensos.
Entre los instrumentos que cobraron protagonismo aparecen los bonos duales, que ofrecen dos alternativas de rendimiento al momento del vencimiento. Inicialmente, podían ajustarse por el CER, vinculado con la inflación minorista, o por la tasa TAMAR, utilizada para grandes depositantes.
En las últimas licitaciones se incorporó además la posibilidad de elegir un ajuste vinculado con el dólar oficial. De esta manera, los inversores cuentan con una cobertura frente a un eventual salto cambiario posterior a las elecciones de 2027.
Desde Delphos señalaron que la decisión de priorizar la extensión de los plazos ejerció presión sobre el tramo largo de las curvas de deuda en pesos, especialmente sobre los bonos duales. Las carteras de renta fija de los fondos comunes de inversión también mostraron una extensión sostenida de su duration desde el comienzo de esta estrategia.
La demanda por los bonos duales comienza a debilitarse
El proceso de extensión de los vencimientos, sin embargo, parece encontrar un límite. La demanda por los bonos duales comenzó a mostrar señales de agotamiento, lo que provocó una caída en sus precios y un aumento de los rendimientos, que llegaron hasta un 11% por encima de la tasa TAMAR.
En este contexto, JP Morgan considera que el incremento de las tasas en pesos registrado durante las últimas semanas puede representar una oportunidad de compra. El banco puso especialmente el foco en los Boncap con vencimiento en mayo de 2027, a los que atribuye un potencial de apreciación cercano al 10%.
Ante la necesidad de no continuar presionando sobre los plazos más largos, el Gobierno optó por colocar deuda con vencimientos anteriores a las elecciones. De esta manera, el proceso de extensión de los plazos quedó momentáneamente frenado.
La incógnita ahora es si esta decisión será solamente temporal o si las dificultades para conseguir financiamiento a plazos más largos continuarán en las próximas licitaciones. La evolución de la demanda de pesos será determinante, aunque los últimos indicadores generan preocupación.
A esto se suma el comportamiento de los bonos en dólares, que vienen registrando bajas durante agosto. En ese contexto, el riesgo país aumentó más de 3% y cerró en 489 puntos, alejándose de los 400 puntos que había llegado a rozar a fines de julio.
El incremento del riesgo país también complica la posibilidad de que el Gobierno pueda volver a colocar deuda en los mercados internacionales, mientras busca atravesar el calendario electoral con el menor nivel posible de vencimientos y obligaciones financieras.
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